黃金價(jià)格大漲，進(jìn)而導(dǎo)致黃金飾品價(jià)格也跟著水漲船高，而珠寶連鎖店，作為黃金飾品的零售商，盡管上半年受公共衛(wèi)生事件的影響，導(dǎo)致營收受損，但由于黃金飾品價(jià)格上漲，提高毛利率，自營門店多的珠寶連鎖店利潤反而呈現(xiàn)高增長。

11月24日，珠寶連鎖龍頭企業(yè)周大福(01929)發(fā)布中期業(yè)績報(bào)告。財(cái)報(bào)顯示，周大福2021年上半財(cái)年實(shí)現(xiàn)凈利潤22.32億港元，同比大增45.6%。受業(yè)績大增的消息影響，昨日周大福股價(jià)高開6%，盤中一度漲超8%，市值重回千億區(qū)間。

得益于金價(jià)上漲，凈利大增45.6%

具體來看，受公共衛(wèi)生事件影響，2021年上半財(cái)年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)額246.73億港元，同比下降16.5%。

分地區(qū)來看，國內(nèi)市場基本上恢復(fù)，港澳及其他地區(qū)大幅下降。4月份后由于國內(nèi)公共衛(wèi)生事件基本上得以控制，因此周大福大陸市場的銷售基本恢復(fù)，2021年上半財(cái)年實(shí)現(xiàn)銷售額212.16億港元，同比增長4.91%。但是香港及其他地區(qū)市場防控效果并不理想，因此銷售額僅為34.57億港元，同比下降65.7%。

值得注意的是，港澳市場，以中國銀聯(lián)、支付寶、微信及人民幣結(jié)算的零售額由去年同期的39.7%降低至2121上半財(cái)年的12.1%?？梢姼郯牡貐^(qū)的銷售對旅游業(yè)的依賴程度較大，港澳地區(qū)在關(guān)稅和匯率上的優(yōu)勢吸引大量大陸游客購買珠寶。倘若新冠疫苗普及，港澳旅游恢復(fù)，部分內(nèi)地需求可能會(huì)轉(zhuǎn)移至港澳地區(qū)，形成此消彼長的態(tài)勢。

按銷售產(chǎn)品分類，珠寶/鉑金/K金類產(chǎn)品銷售額為50.70億港元，同比下降14.0%;黃金首飾類產(chǎn)品銷售額為94.15億港元，同比下降21.2%;鐘表類產(chǎn)品銷售額為21.92億港元，同比增長17.0%。

不過，受益于國際金價(jià)上漲，公司毛利率大幅提升，毛利率從27.6%提升至33.0%，提升5.4個(gè)百分點(diǎn)。因此，在營業(yè)額下降的條件下，毛利僅下滑0.04億港元至81.43億港元，與去年基本持平。

費(fèi)用方面，受公共衛(wèi)生事件影響，2021上半財(cái)年，銷售費(fèi)用及管理費(fèi)用均有所下降，各種費(fèi)用合計(jì)48.59億港元，占營業(yè)額的19.69%，相比去年同期減少10.8億元，占比下降3.7個(gè)百分點(diǎn)，因此導(dǎo)致公司凈利潤大幅提升。

再看門店數(shù)量，截至2020年9月30日，公司銷售門店達(dá)到4153家，2021上半財(cái)年共增加303家門店。其中，中國內(nèi)地周大福品牌直營門店減少45家，加盟門店增長331家，合計(jì)凈增長286家門店，外加其他品牌合計(jì)凈增長313家。

而港澳及其他地區(qū)則合計(jì)凈減少10家門店，其中包括香港尖沙咀及銅鑼灣客區(qū)的5家及日韓地區(qū)的2家。

逆勢開店，頭部企業(yè)受益明顯

由于珠寶行業(yè)受損于公共衛(wèi)生事件，所以待疫苗推出之后，珠寶行業(yè)將迎來復(fù)蘇，而行業(yè)龍頭企業(yè)在公共衛(wèi)生事件期間內(nèi)逆勢擴(kuò)張，推動(dòng)行業(yè)集中度提升。

從主要黃金珠寶企業(yè)過去10年的擴(kuò)張節(jié)奏與形式來看，可以大致分為三個(gè)階段：集體繁榮、波折調(diào)整、開啟分化。

2010-2013年黃金珠寶企業(yè)整體保持較快規(guī)模擴(kuò)張節(jié)奏，均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)的復(fù)合增長，其中部分企業(yè)規(guī)模增長超過30%;而在2014-2016年行業(yè)內(nèi)部企業(yè)的擴(kuò)張策略出現(xiàn)較大差異化，基于黃金價(jià)格窄幅震蕩及可選消費(fèi)市場相對疲軟，綜合使得此階段黃金珠寶消費(fèi)相對承壓，在此階段規(guī)模相對靠前的企業(yè)均采取相對偏謹(jǐn)慎擴(kuò)張策略，營收端出現(xiàn)放緩甚至下降，部分規(guī)模快速發(fā)展中的企業(yè)通過細(xì)分市場差異化定位或者區(qū)域市場快速加密實(shí)現(xiàn)了較快的增長，使得此階段行業(yè)整體的集中度出現(xiàn)下行;2017年以后，終端消費(fèi)開始企穩(wěn)，金價(jià)于2018年下半年年后開始迎來趨勢性上漲，在此趨勢下部分規(guī)?？壳扒乙延休^強(qiáng)品牌力積淀的企業(yè)開始擴(kuò)張，而規(guī)模相對較小且品牌力靠后的企業(yè)開始顯得乏力，分化開始產(chǎn)生，頭部企業(yè)有望以更快速度拓展市場提升份額。

也是2017年開始，黃金珠寶企業(yè)市場集中度有了顯著的提升。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，黃金珠寶CR5從2016年的14.3%提升至2019年的19.4%，大幅提升5.1個(gè)百分點(diǎn)。對應(yīng)來看，從2017年黃金珠寶龍頭企業(yè)門店擴(kuò)張速度顯著提升，老鳳祥(600612,股吧)、周大生(002867,股吧)、周大福和豫園股份(600655,股吧)2017-2019年累計(jì)新開門店數(shù)量分別為642家、1339家和2218家，且2020年截至三季度在公共衛(wèi)生事件影響下，龍頭企業(yè)仍保持較快的開店節(jié)奏，可以預(yù)見此次公共衛(wèi)生事件結(jié)束后，黃金珠寶企業(yè)市場集中度將會(huì)進(jìn)一步得以提升。

除了市場集中度提升外，從過往較大的社會(huì)事件來看，行業(yè)每次受損后，都會(huì)有較大的恢復(fù)，相關(guān)的黃金珠寶企業(yè)業(yè)績也有望快速恢復(fù)。

例如：在非典以及2008年金融危機(jī)期間，黃金珠寶消費(fèi)反彈都比較迅速。2003年非典疫情期間，影響較為嚴(yán)重的5月，限額以上黃金珠寶消費(fèi)同比大幅下降15.8%，增速環(huán)比大幅回落14.9個(gè)百分點(diǎn)，但隨著非典發(fā)展得到有效控制后，黃金珠寶消費(fèi)快速反彈，2003年6月-8月限額以上黃金珠寶消費(fèi)同比增速分別為4.3%、11.1%和18.3%。

而2008年受金融危機(jī)影響，整體消費(fèi)受影響相對時(shí)間較長，自2008年9月至2009年2月限額以上黃金珠寶消費(fèi)增速出現(xiàn)放緩，且放緩幅度達(dá)43個(gè)百分點(diǎn)，但自2009年3月以后，黃金珠寶消費(fèi)迎來較快回升，2009年3-5月限額以上黃金珠寶消費(fèi)增速同比大幅提升27.4個(gè)百分點(diǎn)至28.7%?？梢婋m然黃金珠寶受公共衛(wèi)生事件和金融危機(jī)影響反應(yīng)較大，但環(huán)節(jié)后反彈速度與幅度也較大。

同樣的，此次國內(nèi)公共衛(wèi)生事件得以控制后，金銀珠寶類表現(xiàn)亮眼，7-9月分別同比增長7.5%、15.3%以及13.1%，自7月增速首次轉(zhuǎn)正后，8-9月連續(xù)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)高增長。同樣的，若香港公共衛(wèi)生事件結(jié)束后，香港區(qū)域業(yè)績也有望迎來較快的增長。

在行業(yè)復(fù)蘇時(shí)，龍頭企業(yè)無疑是最大的受益者。就部分上市珠寶商企業(yè)的開店數(shù)量來看，截至9月30日止，在可比珠寶商企業(yè)中，周大福的門店總數(shù)以及自營門店數(shù)量最多，總店數(shù)合計(jì)4153，其中自營門店約1708家，老鳳祥(600612.SH) 排名第二，總店數(shù)4124家，但自營僅僅186家，其余均為加盟店及經(jīng)銷網(wǎng)點(diǎn)。

對于珠寶商企業(yè)而言，加盟店屬于輕資產(chǎn)，自營店屬于重資產(chǎn)，在產(chǎn)品價(jià)格走高的情況下，重資產(chǎn)企業(yè)業(yè)績受益更明顯，這也是為何周大福上半年在營收下降的情況下，凈利潤仍能大幅上漲的原因。而當(dāng)下金價(jià)依舊保持在歷史高位震蕩，無疑受益最大的企業(yè)是周大福。

除此之外，周大福管理層預(yù)期10-12月的同店銷售可以維持在低雙位數(shù)，并于明年1月-3月上升70%-80%，可見在疫情后時(shí)代，周大福業(yè)績增長強(qiáng)勁，值得投資者重點(diǎn)關(guān)注。